Огляд

Біткоїн і Ethereum разом становлять близько 60% загальної ринкової капіталізації криптовалют, а третім за величиною токеном за ринковою капіталізацією є USDT — провідний стейблкоїн.

Стейблкоїн — це криптовалюта, чия вартість прив'язана до фіатної валюти. Емісія стейблкоїнів може бути централізованою або здійснюватися через смарт-контракти. Основна мета стейблкоїнів — зменшення ризиків різких цінових коливань. Водночас стейблкоїни відіграють роль мосту між традиційними фінансами та крипторинком.

Що таке USDT?

USDT був створений компанією Tether у 2014 році. За Tether стоїть корпорація iFinex Inc (Гонконг), яка також володіє криптобіржею BitFinex.

USDT нині займає третє місце за ринковою капіталізацією та є першим стейблкоїном, прив'язаним до долара США. За ці роки Tether здобув значну користувацьку аудиторію. USDT — найбільш поширений стейблкоїн із найвищим обігом і найбільшою кількістю торгових пар.

На вкрай волатильному крипторинку інвестори шукають універсальну стабільну одиницю для оперативних розрахунків. Первинно USDT випускався у мережі Bitcoin Omni Layer, а згодом на Ethereum у вигляді токена ERC-20. Зі зростанням попиту USDT став підтримувати додаткові блокчейни, такі як Tron, Solana, Avalanche та інші.

Сьогодні USDT присутній на всіх основних крипторинках і фактично став складовою інфраструктури галузі. Майже всі криптовалюти мають торгові пари з USDT, що демонструє його широку інтеграцію.

Ціна та ринкова капіталізація

USDT був піонером серед стейблкоїнів. Як перший і найпопулярніший стейблкоїн, USDT має ринкову капіталізацію близько 67,5 млрд доларів США.

Джерело: CoinGecko

На графіку наведено динаміку ціни USDT з 20 вересня 2021 по 19 вересня 2022 року. Оскільки USDT прив'язаний до долара США, курс мав би становити 1:1. Проте на старті ціна була нестабільною: курс сягав максимуму 1,32 та мінімуму приблизно 0,57. Після цих коливань вартість USDT стабілізувалася на рівні близькому до одиниці протягом останнього року.

Джерело: CoinGecko

За даними CoinGecko, USDT залишається одним із провідних криптовалют за капіталізацією, але після падіння у травні цього року його капіталізація не повернулася до попередніх показників. Внаслідок краху Terra Luna ринкова капіталізація USDT обвалилася майже з 84 млрд доларів США. USDT досі не відновив колишню позицію, займаючи лише 40% ринку стейблкоїнів.

Через колапс Luna дедалі більше інвесторів почали втрачати довіру до «стабільних» монет. У відповідь Tether у червні заявив про знищення 10 млрд USDT для стабілізації ціни, прагнучи повернути довіру спільноти.

Цей крок підтвердив, що у Tether достатні резерви, і компанія може задовольнити великі запити на виведення коштів.

Джерело: Paolo Ardoino Twitter

Як працює USDT?

Згідно з White Paper Tether, на початку емісії USDT забезпечував співвідношення резерву 1:1 з доларом США. На кожен виданий USDT додатково резервувався один долар. Кожен токен USDT, придбаний користувачем, підкріплений реальним доларом для забезпечення прозорості.

USDT принципово відрізняється від більшості криптовалют і скоріше є зручним інструментом для обміну між криптовалютами та фіатними валютами.

Резерви USDT

У звіті Tether за I квартал сума резервів склала $82,4 млрд і перевищила загальні зобов’язання у $82,2 млрд. Пік ринкової капіталізації Tether зафіксовано в середині травня цього року.

Структура резервів

У II кварталі 2022 року Tether збільшив обсяг резервів у казначейських облігаціях США, що дозволяє ефективно керувати інвестиційними ризиками.

У минулому Tether критикували за надмірну частку облігацій і комерційних паперів із підвищеним ризиком. Зараз компанія знизила обсяг комерційних паперів на 17% і наростила частку казначейських облігацій США для гарантування стабільності капіталу.

Звіти про резерви

Незважаючи на статус стейблкоїна, для зниження ризиків інвесторам потрібно впевнитися, що USDT повною мірою підкріплений доларами США, скориставшись публічними звітами про резерви.

Втім, у 2019 році юрист Tether заявив, що на кожен випущений USDT резерви становили лише 0,72 USD. Пізніше він змінив позицію і заявив про повне забезпечення. Однак компанія не проходила аудит у незалежній аудиторській фірмі згідно з GAAP, що стало головною точкою дискусій навколо USDT.

Попередня структура резервів

Зазвичай компанії публікують фінансові чи аудиторські звіти чотири рази на рік. Однак після першого аудиту USDT у 2017 році наступні звіти випускалися нерегулярно та з неповною інформацією. До 2021 року розкривалася тільки сума активів, без деталізації фінансових інструментів. Лише з 30 червня 2021 року звіти Tether стали містити такі деталі.

Як видно з графіку, структура резервів поступово змінилася — частка комерційних паперів зменшилася, а стабільні активи та казначейські облігації США значно зросли.

Стрімке зростання зворотного репо в II кварталі цього року пов’язане із заходами ФРС щодо вилучення надлишкових коштів з ринку через операції з цінними паперами.

Суперечки та ризики

USDT, як найбільший стейблкоїн за ринковою капіталізацією, досяг великого успіху, але стикається з низкою внутрішніх і зовнішніх викликів, суперечок і ризиків.

Звинувачення у непрозорості

Регулятори стейблкоїнів діють у кожному штаті США. Департамент фінансових послуг штату Нью-Йорк (NYDFS) у цьому році оголосив три основні вимоги до стейблкоїнів: можливість обміну, резервні вимоги та незалежний аудит. Tether неодноразово підкреслював прозорість у питаннях резервів, залучав сторонніх аудиторів та прагне публікувати надійну інформацію на своєму сайті. Попри це, частина ринку продовжує висувати необґрунтовані припущення про корупцію в компанії.

Tether має необхідні сертифікати реєстрації. Водночас компанія зареєстрована у Вайомінгу — штаті з найменшим населенням США, щоб забезпечити легальну циркуляцію USDT у країні. Крім того, Tether зареєстровано як Money Services Business (MSB) у Бюро фінансових злочинів США, яке вимагає реєстрації казино, фінансових установ, страховиків та інших суб’єктів, хоча дотримання комплаєнсу не завжди виконується належним чином.

У White Paper Tether вказане резервне співвідношення 1:1, однак Deltec Bank & Trust Limited, фінансовий партнер, повідомив про порушення паритету. З січня по вересень 2020 року активи Tether збільшилися на 600 млн доларів, а USDT в обігу зріс на майже 5,4 млрд доларів.

У березні 2019 року інвестори критикували Tether за зміну умов користування і призначення резерву для різних фінансових інструментів — уже не виключно для доларів США. Це підвищило ризики та розчарувало учасників ринку.

Більшість не усвідомлює, що неможливо розмістити десятки мільярдів доларів лише у банку. За словами CTO компанії, банки вимагають інвестування в інші активи. Тобто диверсифікація резерву є вимогою сучасної фінансової системи, а не бажанням Tether отримати додатковий прибуток.

Wall Street скептично щодо USDT

Наприкінці серпня активи Tether становили близько $67,7 млрд, а зобов’язання — $67,5 млрд, що виключає звинувачення у надмірному забезпеченні. Аналітики Wall Street вказують, що якщо резерви Tether скоротяться на 0,3%, це спричинить масову «паніку» та відтік активів.

CTO Tether Ардоіно оперативно заявив, що компанія не має проблем із виконанням зобов’язань і не повторить помилки Terra. Він підтвердив, що рішення щодо знищення $10 млрд USDT, ухвалене в червні, залишається в чинності, що сигналізує про стабільність компанії та відсутність ризику неплатоспроможності.

Шортинг USDT

Після провалу UST у травні, загальної рецесії та підвищення ставок ФРС, глобальні фінансові ринки зазнали значного потрясіння.

На момент підготовки матеріалу ринкова капіталізація USDT знизилася на $16 млрд із піку $83,1 млрд у травні, що призвело до значного використання Genesis Global Trading для шортингу USDT та падіння курсу до 0,94 USD.

Додатково у пулі Curve 3pool, який містить USDC, USDT та DAI, виник значний дисбаланс: пропорція USDT у пулі досягла 64,9%, що робило конвертацію в USDT невигідною.

Джерело: Curve

Джерело: Dune

Попри це, USDT зумів швидко відновити паритет 1:1 у короткі терміни після ринкових потрясінь.

Виклик нових конкурентів

З точки зору капіталізації USDT і USDC посідають третє та четверте місця, причому USDC майже не поступається USDT.

Порівняно з USDT, USDC має надмірне резервування, регулярно і відкрито звітує про структуру резервів та забезпечує ринкову ліквідність. Навіть під час «ведмежого» ринку капіталізація USDC досягла рекордних рівнів. Спільнота припускає, що USDC може змістити USDT і стати провідним стейблкоїном уже найближчим часом. За даними компанії Arcane, синтезованими наприкінці минулого року, прогнозується, що USDC перевершить USDT у другій половині 2022 року.

Відродження USDT

Децентралізація та ринковий порядок

У серпні цього року Міністерство фінансів США додало адреси, що взаємодіяли з Tornado Cash (криптоміксер), до списку SDN OFAC, назвавши Tornado Cash загрозою національній безпеці. Це перший DeFi-проєкт під санкціями, і всі пов’язані адреси були заблоковані.

Державні регуляції вже впливають на крипторинок, впроваджуючи централізовану систему контролю. Багато DeFi-платформ (dYdX, Uniswap, Aave) та централізована біржа Kraken заблокували акаунти, що мали зв'язок із Tornado. Circle, емітент USDC, заморозив 44 адреси, які взаємодіяли з Tornado Cash.

Натомість Tether заявив, що не блокуватиме адреси Tornado Cash без прямої вимоги державних органів. Tether підкреслив, що передчасна блокада може зашкодити ринку та спричинити незворотні втрати, а також негативно вплинути на глобальні регуляторні зусилля.

Чимало спільнот і інвесторів схвалили позицію Tether. Багато хто конвертував USDC у USDT, демонструючи підтримку. За місяць близько $1,6 млрд було переміщено з USDC до USDT, що зменшило ринкову капіталізацію USDC на 2,4% та призвело до «випаровування» $1,3 млрд, а капіталізація USDT зросла на 2,59% за цей же період.

Джерело: CoinMarketCap

Зміна резервів та щомісячні звіти про підтвердження резерву

Щоб відповідати очікуванням інвесторів, у липні Tether у партнерстві з італійським підрозділом BDO International, п'ятою у світі аудиторською компанією, оголосив про запуск щомісячних публічних звітів про резерви.

Компанія також активно скорочує частку комерційних паперів, формуючи більш надійне інвестиційне середовище. У серпні Tether повідомив про зменшення обсягу комерційних паперів на 58% — до $8,5 млрд проти $20 млрд у попередньому кварталі.

CTO Tether Ардоіно зазначив, що компанія планує повністю позбутися комерційних паперів до кінця жовтня.

Відновлення обігу

Після піку у травні USDT почав демонструвати ознаки відновлення. Графік нижче ілюструє першу емісію USDT за останні три місяці, що збільшила ринкову капіталізацію на 0,85% ($560 млн). Незважаючи на невеликий приріст, це забезпечило суттєве пожвавлення ринкового обігу.

Джерело: CoinMarketCap

Випробування ринку

CTO Tether Ардоіно наголосив, що компанія здатна обробляти значні обсяги циркуляції та не допускала збоїв. У певний період компанія виконала майже 7 млрд запитів на виведення протягом 48 годин (понад 10% резерву), а за місяць — 16 млрд, що становило близько 19% резерву. Традиційні банки часто неспроможні так швидко реагувати — приклад Lehman Brothers. Як найбільш масовий стейблкоїн, Tether довів спроможність витримувати кризу і задовольняє очікування ринку.

Висновки

Після краху UST у квітні 2022 року ланцюгова ліквідаційна криза призвела до паніки та масових розпродажів. USDT миттєво опинився у центрі уваги. Страх і ірраціональна поведінка змусили учасників ринку продавати USDT за ціною нижче долара, що призвело до короткочасного відхилення від паритету на вторинному ринку.

У навіть такій масштабній кризі ліквідності Tether легко забезпечив викуп $15 млрд. Паніка навколо відхилення USDT від долара була суттєво перебільшена. Як найстаріший і наймасовіший стейблкоїн USDT, попри всі кризи й конфлікти, неухильно виконує головну функцію — обробку запитів на викуп.

Більшість не знає, що амбіції Tether виходять далеко за межі статусу доларового стейблкоїна — компанія прагне створити здоровий ринок валютної торгівлі. Децентралізована і необмежена модель криптовалют дозволяє краще допомагати людям із країн, що розвиваються. USDT вже активно використовується в Азії, Африці та Латинській Америці.

Стосовно питань забезпечення резерву, які активно критикуються, Tether регулярно відповідає у своїх відкритих звітах. Компанія постійно звертається до S&P Global Ratings, Moody’s, Fitch Ratings для проведення повного аудиту. Критикам варто особисто ознайомитися з оприлюдненими звітами Tether.

Однак занепокоєння щодо USDT не має суто негативного впливу на ринок, адже дає шанс іншим стейблкоїнам, таким як USDC від Circle та DAI від MakerDAO. Попри лідерство USDT серед стейблкоїнів, ринок став більш різноманітним. Для інвесторів це — можливість диверсифікувати портфель і знизити втрати у разі втрати паритету.