実物資産の新時代を探る:不動産トークン化市場調査

はじめに

実物資産(RWA)の概念は暗号通貨市場では新しいものではありません。2018年には資産トークン化や証券トークン発行(STO)が登場し、今日のRWA概念と類似点があります。しかし、規制フレームワークが不十分で潜在的なリターンのメリットが明確でないため、これらの初期の試みは成熟した市場セグメントに発展しませんでした。

2022年、アメリカが継続的に金利を引き上げる中、アメリカ国債の利回りは暗号市場におけるステーブルコインの貸出利率を大幅に上回りました。したがって、アメリカ国債をトークン化してRWAにすることが暗号業界にとってより魅力的になりました。その結果、MakerDAO、Compound、Aaveなどの有名なDeFiプロジェクトやいくつかの伝統的な金融機関や政府がRWAの探索を始めました。

過去2年間、市場には複数の不動産RWAプロジェクトが登場しました。これらは不動産投資市場を多方面で拡大し、不動産投資商品を豊富にし、不動産投資者の参入障壁を下げることを目的としています。本研究では、これらのプロジェクトに対するケーススタディを行い、不動産RWAの設計の長所と短所、およびその潜在的な市場について探討します。これらのプロジェクトは主に北米の不動産資産と投資者を対象としているため、関連する政策、規制、市場条件の議論も主に北米の不動産市場に焦点を当てることになります。

不動産市場のトークン化の方法

不動産市場は投資機会に満ちた広大な分野です。2023年3月のデータによれば、北米上場不動産市場の価値は1.3兆ドルに達し、世界の上場不動産市場の価値は2.66兆ドルです。

不動産市場のトークン化の核心目標は、次の1つまたは複数の目標を達成することです: より多様で柔軟な不動産投資商品を創出し、より広範な投資家層を引き付け、不動産資産の流動性と価値を向上させることです。これらの製品は主に3つの形式で表れます:

1)を使用した資金調達のための不動産所有権のフラグメンテーション。

2)特定地域不動産市場インデックス製品。

3)を担保としたトークン化不動産。

さらに、トークン化とブロックチェーン統合は不動産資産の透明性と民主的ガバナンスを強化しました。

不動産投資信託(REIT)は、収益を生む不動産を所有、運営、または資金提供する会社です。REITは一般の投資家に投資機会を提供し、配当ベースの収入と総リターンを得ることを可能にし、地域の不動産市場の発展に寄与します。REITと不動産RWAは、断片的な不動産投資機会を提供する点で類似しており、投資のハードルを効果的に下げ、不動産資産の流動性を高めています。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理機会または所有権を提供せず、集中型の運営モデルを維持しています。それにもかかわらず、厳格な規制フレームワークの下で資産を厳密に審査し、投資構造を設計して、不動産RWAプロジェクトに堅固な青写真を提供しています。

過去2年間の不動産RWAプロジェクトの運営を通じて、その長所と短所についてより明確な理解を得ました。

通常、不動産RWAプロジェクトは上述の特性を持っています。具体的なケースを深く研究した結果、管理と製品のアプローチの違いにより、各プロジェクトが実際の運営で直面する状況は異なることが分かりました。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

ケーススタディ

本章では、3つの不動産RWAプロジェクトを分析します。各プロジェクトは不動産市場のトークン化に異なる方法を採用しており、それぞれの分野で最も人気があります。注意すべきは、これらはまだ初期のプロジェクトであり、その製品は長期間および広範な市場検証とテストを受けていないということです。

RealT

RealTは2019年に立ち上げられ、市場で最も早い不動産RWAプロジェクトの1つであり、EthereumとGnosisブロックチェーンを通じて(主にGnosis上で)アメリカの住宅不動産投資に特化しています。

RealTは住宅用不動産を取得し、アメリカの法律に基づいて不動産契約を保有する実体をトークン化します。これらの不動産の管理、維持、賃料の徴収は、第三者の管理機関に委託されます。費用を差し引いた後、特定の不動産から得られた賃料はそのトークン保有者に分配されます。RealTはトークン化プロセスを担当していますが、彼らは法的に不動産資産を保有する会社とは分離されています。彼らのウェブサイトの説明によれば、会社がデフォルトした場合、トークン所有者は不動産契約を保有する会社の管理を別の会社に任命する権利を保持します。注目すべきは、彼らが市場に導入する不動産への共同投資を強制していないことです。不動産のトークン保有者は、約2.5%の維持準備金と通常約10%の管理費を除いた賃料収入の一部を毎月受け取ります。

モンゴメリーの不動産を例にとると、不動産のトークン化総価値は323,020ドルで、各トークンの価格は52.10ドル、合計6,200個のトークンが発行されました。このプロパティは毎月2,600ドルの家賃収入を生み出します。運営管理費用622ドルを差し引いた後、月間純利益は1,978ドル、年間収益は23,736ドルです。したがって、各トークンは3.83ドルの配分を得て、年率収益率は7.35%です。

この不動産について、RealTは100%のトークンを提供しています。これは、RealTが顧客と共同投資する必要がなく、ほぼリスクのない運営モデルを維持できることを意味します。管理機関は8%の家賃と残りの維持費を徴収し、投資プラットフォームは物件のトークン化、管理機関の選定、監督管理に2%を徴収します。この方法により、RealTチームは管理にかかる膨大な時間を節約でき、適格な物件の発掘とそのトークン化を市場に向けて進めることに集中できます。

しかし、所有権の断片化は投資家間のリスク共有を促進する一方で、課題をもたらします。投資家の経済的利益が小さすぎて、企業の管理コストが実行不可能になると問題が発生します。報告書では、不動産トークン保有者とRealT間の利益相反について説明しています。RealTは、自らが所有する不動産を管理するための管理機関を選択します。もしRealTが不動産に対して大量の所有権を有している場合、代理コストを削減することができます。したがって、管理の非効率は彼らに悪影響を及ぼすことがあります。しかし、もしRealTの持ち株が過大であれば、トークンの流動性に悪影響を及ぼす可能性があり、小株主もフリーライダーとなることがあります。これらの所有者は、大株主が雇用された管理機関が財務的に実行可能であるかを監視することを期待するかもしれません。一方、もしRealTの持ち株が小さければ、RealTは管理機関を十分に選ぶ動機や監視プロセスに参加する動機を欠く可能性があり、多くの投資家も管理機関を効果的に監督するのが難しいです。

私はRealTマーケットで最新の売り切れた10個のトークンを確認し、関連するブロックチェーンブラウザを使用して各プロパティの保有者数を調べました。

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図表に示されているように、RealTは不動産を異なる数のトークンに分割し、各トークンの価格は約50ドルです。大多数の不動産はデトロイトにあり、約500人のトークン保有者がいます。そのうち2つの不動産の保有者は1,000人を超えています。現在、これを各保有者のトークン数と組み合わせることで、RealT投資家の投資範囲を理解できます。

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約90%のRealT投資家は500ドル未満に投資し、約9%は500ドルから2,000ドルに投資し、1%はそれを超える金額に投資しています。これは、RealTがある程度、小規模投資家のために不動産投資市場を創出し、住宅市場の流動性を向上させたことを示しています。

RealTのウォレットの取引データによると、RealTは合計で約600万ドルの家賃を支払っています。プラットフォームの手数料は維持費、保険、税金に応じて変動し、家賃の約2.5%-3%に相当し、過去2年間で約15万から18万ドルのプラットフォーム収入に相当します。しかし、RealTは不動産投資への参加を強制しておらず、投資を選択した場合でもその参加の程度には明確な制限やガイドラインがないため、RealTが家賃収入から得た収益はまだ開示されていません。

会社の構造から見ると、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、会社の中央実体としています。この実体は不動産資産を所有しておらず、RealTプロジェクトの運営実体として機能しています。さらに、RealTはデラウェア州にReal Token LLCを設立し、一連の不動産会社の親会社となっています。Real Token Inc.と同様に、Real Token LLCも不動産資産を所有しておらず、その主な目的は法的手続きを簡素化し、ユーザーが1つの会社と契約を結ぶことで全ての物件への投資に参加できるようにすることです。最後に、RealTは各投資物件に対応するSeries LLCを設立しています。Real Token LLCの子会社として、各Series LLCは特定の物件とそれに対応するトークンを所有しています。この構造は、1つの物件の財務または法的問題がRealTの他の物件や親会社の運営に影響を与えないことを保証することを目的としています。

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###パークル

Parclプロトコルは、ユーザーが世界の不動産市場の価格変動を取引できるDeFi投資プラットフォームです。Parclは、AMMアーキテクチャを使用して合成資産に対する永続的なエクスポージャーを取得するために使用されます。Parclは、Parcl Labs価格フィードを導入し、販売履歴に基づいて特定の地域の不動産に対して指数を作成します。販売履歴の期間は、物件の取引頻度に応じて変化する可能性があります。指数が作成された後、投資家は不動産の価値に対して投機する機会があり、不動産価格をロングまたはショートすることができます。

この方法によりParclは法的問題を回避しました。なぜなら、プラットフォームの運営は実際の不動産には関与していないからです。これが本当に不動産RWAプロジェクトであるかどうか疑問に思う人もいるかもしれませんが、上記の基準には合致していません。しかし、これは比較的人気のあるRWAプロジェクトであり、業界の多くの著名な機関投資家から支持を受けています。不動産RWAの多様な可能性について議論することは理にかなっています。

Parclのテストネットは2022年5月にSolana上で立ち上げられ、現在のTVLは1600万ドルです。運営が1年以上経過した後、Parclはあまり注目を集めていないようで、日々の取引量は1万ドル未満、日間アクティブユーザーは50人未満です。

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Parclの製品は簡素化され、迅速に開発されています。Parcl Labsの価格フィードと指数市場は設計が良く、使いやすいです。

運営面では、ParclチームはParcl Point、Real Estate Royaleなどのユーザー獲得プログラムを積極的に展開しています。これらの利点と多くの著名な投資機関の支援にもかかわらず、Parclは市場で相対的に控えめな立場を保っており、ユーザー基盤は小さく、取引量も限られています。おそらく市場はまだ不動産指数製品を受け入れる準備が整っていないのでしょう。

レイノ

RippleやMakerDAOなどの大手暗号通貨企業も、不動産をトークン化してローン担保にする可能性を探っています。Rippleは7月に、中央銀行デジタル通貨チームがこの方向に向かって努力していることを発表しました。MakerDAOはRobinLandと統合し、不動産抵当ローンをサポートしています。RealTはトークン化された不動産をローン担保として使用するオプションを提供していますが、このサービスは彼らが発行したトークンに限られています。本質的に、このサービスはトークン貸付製品に近く、不動産所有者の資金流動性を著しく向上させるものではありません。

Reinnoは2020年に開始され、2022年に運営を停止した廃棄プロジェクトです。市場にはあまり痕跡を残さなかったものの、不動産RWAに関連する2つの注目すべき製品を導入しました。

最初の製品はトークン化不動産に基づくローンサービスです。不動産所有者が資金調達を必要とする場合、Reinnoに不動産書類を提出できます。承認されると、Reinnoはデラウェア州に取引のための特別目的会社(SPV)を設立します。その後、Reinnoは不動産トークンのためのスマートコントラクトを作成し、所有者はトークンをローンの担保として使用できます。ローン限度額はトークンの価値に基づいて決定されます。

第二の製品は担保融資であり、ユーザーは不動産を購入し、担保ローンを取得した後、不動産の所有権をトークン化して融資を行うことができます。得られた資金は銀行の担保ローンの返済に使用でき、顧客はその後固定金利でローンを返済します。

Reinnoの運営は依然として集中化およびオフラインモードであり、顧客はオフィスにアクセスして不動産書類を提出する必要があります。Reinnoのような方法を採用することには明らかなリスクがいくつかあります。まず、借り手がデフォルトを選択し、返済を停止した場合、Reinnoはトークン化サービスとして