Dilema Ethereum: Analisis dari Sudut Pandang Permintaan dan Penawaran

Baru-baru ini, Ethereum tampaknya terjebak dalam kendala pengembangan, meskipun teknologi dan basis pengembangnya tetap kuat, tetapi kinerja pasar tidak memuaskan. Mari kita analisis fenomena ini secara mendalam dari dua dimensi: permintaan dan penawaran.

Analisis Sisi Permintaan

Permintaan Ethereum dapat dibagi menjadi dua sumber, yaitu internal dan eksternal.

Permintaan internal terutama berasal dari skenario aplikasi baru yang dibawa oleh perkembangan teknologi Ethereum. Secara historis, kita telah menyaksikan fenomena seperti gelombang ICO 2017 dan ledakan DeFi 2020/2021. Namun, saat ini di pasar, L2 dan Restaking meskipun diharapkan dapat memberikan hasil, belum mampu memicu gelombang perdagangan yang diharapkan. Ekosistem L2 sangat tumpang tindih dengan main chain, sehingga sulit untuk memicu permintaan perdagangan baru. Sementara proyek seperti PointFi dan Restaking, meskipun mengunci sebagian ETH, tidak menciptakan aset baru yang dihargai dalam ETH. Proyek Restaking besar seperti Eigen, Rez, dan Ethfi masih memiliki kekuasaan penetapan harga di bursa (dalam USDT), bukan seperti putaran sebelumnya YFI, CRV, COMP yang berada di blockchain (dalam ETH). Dalam situasi ini, kebutuhan pengguna untuk memegang ETH sangat berkurang.

Selain itu, efek mekanisme pembakaran yang dibawa oleh EIP1559 tidak sesuai harapan. Dengan banyaknya transaksi yang berpindah ke L2, jumlah pembakaran di main chain berkurang drastis, semakin melemahkan permintaan terhadap ETH.

Dalam hal permintaan eksternal, lingkungan ekonomi makro telah beralih dari pelonggaran pada putaran sebelumnya menjadi pengetatan. Alat investasi institusi juga telah berubah dari trust grayscale yang mengalir satu arah menjadi ETF yang dapat beroperasi dua arah. Sejak peluncuran ETF sebulan yang lalu, aliran keluar bersih telah mencapai 140,83K, yang terutama berasal dari konversi grayscale, yang kontras tajam dengan aliran masuk bersih ETF Bitcoin yang terus berlanjut.

Analisis Sisi Penawaran

Ethereum mengalami perubahan fundamental dalam mekanisme pasokannya setelah beralih dari POW ke POS.

Pada era POW, produksi ETH mirip dengan Bitcoin, diperoleh melalui penambangan oleh para penambang. Para penambang menghadapi biaya tetap yang tinggi (seperti investasi dalam mesin penambangan) dan biaya tambahan (seperti biaya listrik, biaya penyimpanan, dll.). Biaya-biaya ini dihargai dalam mata uang fiat, dan sebagian besar merupakan biaya tenggelam yang tidak dapat dipulihkan. Ketika harga ETH turun di bawah biaya perolehan, para penambang cenderung untuk menahan koin mereka dan tidak menjual, sehingga memberikan dukungan batas bawah untuk harga ETH.

Namun, era POS telah sepenuhnya mengubah situasi ini. Validator menggantikan peran penambang, dan untuk mendapatkan output ETH, hanya perlu mempertaruhkan ETH yang sudah ada. Meskipun biaya validator masih dihitung dalam mata uang fiat, mereka dapat menampung jumlah ETH yang dipertaruhkan hampir tidak terbatas, sehingga biaya per unit hampir dapat diabaikan. Selain biaya peluang, hampir tidak ada biaya mata uang fiat yang sebenarnya bagi para penyetor. Ini berarti tidak ada lagi "garis berhenti" yang jelas, dan penyetor dapat menjual ETH pada harga berapa pun.

Perubahan mekanisme ini menyebabkan ETH kehilangan dukungan batas harga yang sebelumnya disediakan oleh biaya penambangan. Selama ETH terus dicetak, harganya akan menghadapi tekanan penurunan yang berkelanjutan.

Pelajaran Sejarah dan Pemikiran Masa Depan

Merefleksikan akhir era ICO tahun 2018, banyak proyek ICO yang dihargai dalam ETH secara sembarangan menjual ETH, yang menyebabkan harga anjlok. Pengalaman ini mendorong ekosistem Ethereum untuk lebih memperhatikan peta jalan, narasi utama, dan otoritas, membentuk sebuah lingkaran pengembang inti dan VC. Namun, pendekatan ini juga membawa masalah baru:

1. Tingkat pemisahan yang terlalu rendah, jumlah proyek yang dapat memperoleh likuiditas dan aset yang signifikan berkurang secara drastis.
2. Pendapatan Beta pasar tidak sebaik pesaing, valuasi tinggi proyek "halal" mempengaruhi pendapatan keseluruhan.

Ditambah dengan L2 yang melemahkan efek pembakaran, tekanan jual tanpa biaya yang dihasilkan oleh POS, mengimbangi upaya Ethereum untuk mencegah penjualan yang tidak teratur, yang pada akhirnya mengarah pada situasi sulit saat ini.

Ringkasan Pemikiran

1. Untuk proyek berbasis dividen, sangat penting untuk membangun struktur biaya tetap dan variabel yang dihargai dalam mata uang fiat, yang membantu meningkatkan ambang harga seiring dengan meningkatnya likuiditas aset.
2. Mengurangi tekanan jual hanyalah strategi jangka pendek, tujuan jangka panjang seharusnya adalah mengubah mata uang asli menjadi aset yang dinilai, sehingga kepemilikan tidak sepenuhnya bergantung pada kenaikan nilai mata uang asli itu sendiri, dengan demikian memperluas permintaan dan likuiditas.

Pengalaman Ethereum memberikan wawasan berharga bagi seluruh industri cryptocurrency, yang layak untuk dipikirkan dan diadopsi.